Os juros e o custo da incerteza

Incertezas políticas e econômicas tornam muito difícil de prever a trajetória da inflação e da atividade econômica no próximo ano, e por isso será preciso manter especialmente vigilante a política econômica. A primeira ação importante poderá ser um aumento de juros na próxima reunião do Comitê de Política Monetária (Copom), em janeiro, mas isso dependerá de mais uma avaliação do cenário. Estes pontos compõem a mensagem principal da ata da última reunião do comitê, realizada na semana passada, nos dias 24 e 25. Quando a ata foi divulgada, na quinta-feira passada, as incertezas políticas – “não econômicas”, no jargão do Banco Central (BC) – eram muito maiores que na semana anterior. Na véspera, o presidente da Câmara, deputado Eduardo Cunha (PMDB-RJ), havia autorizado o início de um processo de impeachment da presidente Dilma Rousseff.

O Estado de S.Paulo

05 Dezembro 2015 | 02h55

O quadro já era bastante sombrio quando os membros do Copom, diretores do BC, discutiram as perspectivas da economia e decidiram, por 6 a 2, manter em 14,25% a taxa básica de juros, a Selic. O breve comunicado emitido logo depois da reunião apenas mencionou a divergência, deixando clara, no entanto, a preocupação de todos os membros do comitê quanto às pressões inflacionárias nos meses seguintes. A ata é muito mais explícita e, de certo modo, mais agourenta.

Ao votar pela manutenção dos juros, a maioria dos membros do Copom simplesmente optou por “monitorar a evolução do cenário macroeconômico até sua próxima reunião, para então definir os próximos passos na sua estratégia de política monetária”. No texto, a referência aos 2 votos favoráveis à elevação dos juros aparece antes da menção ao resultado final e à decisão do grupo majoritário de acompanhar os dados por mais algum tempo, sem eliminar a hipótese de mais uma alta da Selic.

Aparentemente, a maioria dos membros do Copom leva a sério a conveniência de um eventual aumento de juros. Pelo histórico do BC, essa hipótese dificilmente seria incluída numa Ata do Copom como simples artifício retórico. Nesse caso, o relatório contém uma importante informação implícita: a tese da dominância fiscal, muito discutida nos últimos tempos, ainda é pouco aceita pelos membros do Copom, pelo menos em relação ao caso brasileiro.

Quando ocorre a dominância fiscal, a política monetária se torna incapaz de neutralizar os efeitos inflacionários do desajuste das contas públicas. Além disso, torna-se fonte de mais problemas, com os juros alimentando a dívida pública, atraindo capitais, provocando a desvalorização cambial e novas altas de preços. A dominância fiscal, sustentam alguns economistas, já ocorre no Brasil e, portanto, seria imprudente insistir na elevação dos juros básicos.

Aceitando ou rejeitando a noção de dominância, os membros do Copom deverão enfrentar uma decisão muito difícil em janeiro. Nada indica, por enquanto, um forte refluxo das pressões inflacionárias. Não cabe, portanto, a hipótese de afrouxamento da política monetária, embora os juros em vigor já sejam desastrosos para a produção, o consumo e o investimento e também para o Tesouro endividado. Ao mesmo tempo, é complicado rejeitar a ideia de uma nova alta, diante da insegurança quanto à evolução do Orçamento.

Mais de uma vez os autores da ata realçam a importância da política fiscal como fator de risco para a evolução dos preços. Ao mencionar mais uma vez o balanço de riscos, no penúltimo parágrafo, a ata ressalta a incerteza “principalmente quanto à velocidade do processo de recuperação dos resultados fiscais e à sua composição”. Não se trata, portanto, só de verificar se as contas serão fechadas com algum resultado positivo, mas também de saber como serão fechadas. Não se aprofunda este ponto, mas o recado parece claro. Há muita diferença entre um ajuste de fato e um arranjo de ocasião para equilibrar o balanço – com receitas excepcionais, por exemplo. Por enquanto, o governo se mostra mais empenhado em fechar as contas.

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